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02.2019

資本運營不應成為大股東謀利的工具

財經生活  

  

  春節前夕,在上市公司業績預測的最後兩天,數十家上市公司突然變臉,發布了密集的業績損失預測或大幅下調的業績預測,這對當時已經寒冷的資本市場來說更為糟糕。“業績洗澡”的主要原因是上市公司大幅 計提商譽,商譽的形成來源於並購重組中估值的差異,並購中交易價格的確定是雙方談判的結果,但影響估值的因素則有很多,涉及到並購重組的出發點、並購邏輯、也涉及到關於業績承諾的相關制度安排。

男人事業有成,生意漸上軌道,個人珍藏自然愈來愈多,可能是珠寶及名貴手錶,又或是不能用價錢衡量的家傳之寶,這些財產及貴重物品都需要一個安全的地方安置。但不是每個人家中也有可靠的保險設備,加上香港常見的「土地問題」,在家中添置一個專業的,所需的成本與空間絕不划算,所以有人會選用銀行提供的保險箱服務。但銀行的保險箱是否萬無一失?這又未必。因為一般的銀行保險箱服務在驗証和存取過程中,都需要經過人手處理及核實,一經人手,過程便有機會令資料外洩,對用戶造成損失。想真正安枕無憂,不如跟《Esquire》編輯走訪一趟英倫皇家的地下金庫,你會明白何謂銅牆鐵壁。

  許多因素相互關聯,影響著交易的談判和成交,影響著交易完成後上市公司的股價,影響著投資者的神經。同時,股價的影響貫穿交易始終,並購重組所涉及利益主體廣泛,牽一發而動全身,此番商譽減值爆雷, 揭開了此前盲目並購埋下的風險,提示監管和投資者註意相關風險,也督促相關中介機構在評估中勤勉盡責,對風險因素進行全面評估和提示,更為上市公司敲響警鐘,盲目並購不可取,對投資者而言,也是一次昂貴的投 資教育課。

  商譽大幅上升發生在2015年左右,此時正是A股的並購狂潮,大量並購基於市值驅動的邏輯,並購公告一發,股價就上漲,市場關心的是並購的發生,而非並購的效果。狂熱和不合理的市場氛圍助長了盲目並購的不 健康趨勢。大量的跨國並購導致了較高的市盈率,給企業的整合和交易後績效的可持續發展帶來了隱患。現在履約承諾到期後商譽爆炸雷正正是這一隱患的爆發。

  對於上市公司來說,資本運營應該是擴大融資、改善經營條件、增加利潤、實現長期發展的一種方式,不應成為大股東尋求自身利益的工具。從公司經營的長遠角度看,上市公司在決定進行並購重組交易前,首先 應理性考量並購的初衷和必要性,在挑選標的資產時,不應被市場熱點左右,盲目追求市值,不應為了並購而並購,而要基於業務發展的需要,基於上下遊產業鏈的協同,要考慮並購後能產生怎樣的增量效應;交易後要對 標的資產進行整合,增強控制,而不是聽之任之。此外,有必要合理地擴大,不受限制和杠杆化,吃飯和吃食物等,當風險爆發時,往往很難招架。

  對中介人來說,盡職調查不應是空談,而應在資產評估方面保持獨立,不應受交易各方談判價格的支配。事實上,在善意的雷聲之後,關於財務顧問和評估師是否應該被追究責任還有很多問題。雖然從專業和合規 的角度來看,根據當時的市場環境和相關合同等情況,評估結果是合理的,並經過市場較長時間的檢驗。然而,如此大面積的善意引爆表明,評估進程仍有改進的餘地。如相關風險因素的提示是否全面、提示是否到位、是 否能夠進行更多的動態跟蹤和提示等。

但是隨之經濟的發展,民間的保險箱服務也在發展,給銀行保險箱服務主導的保險箱服務市場帶來多元性。

  對於監管部門來說,一方面要注意相關制度安排是否會扭曲交易,使並購重組交易在正常情況下形成潛在風險;另一方面要注意市場反饋,糾正不合理的交易。及時行為,並在疫情爆發後及時反思風險,避免類似情 況再次發生。

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發表於2019.2.20
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